股市泡沫反映出美国经济的现状

金融市场正以前所未有的速度蓬勃发展。在特朗普宣布“互惠关税”后，股市在4月份经历了短暂的波动，之后却屡创新高。与此同时，工人面临着巨大的压力，各地政府财政陷入危机，各国央行未能有效抑制通胀，失业率也日益攀升。一切都显得有些不对劲。（按：本文原为发布于2025年10月21日，译者：RL）

这波股市上涨全靠AI在撑场面。引领股市上涨的是大型科技公司。与人工智能相关的股票占今年股市上涨的80%。投机者们大举押注这股人工智能热潮将带来暴利。

高盛（Goldman Sachs）出面为此次泡沫背书，解释说这次泡沫与以往的泡沫不同。他们认为，这些公司的利润率很高，资产负债表也很好（也就是说，他们钱多得花不完）。

但显而易见的是，这些公司的估值已经高得离谱。购买股票就像购买一家公司未来利润的一部分。因此，它应该反映公司未来的盈利潜力。所以，资产阶级使用市盈率（P/E）作为不同公司之间最接近客观现实的比较指标。市盈率指股票的每股市价除以每股盈余，即股票市场估值除以公司利润。

经济学家席勒 （Robert J. Shiller）为标准普尔500指数 (S&P 500) 创建了一个市盈率指数，称为席勒市盈率。在历史上，该指数一直在10到20之间波动。该指数此前的高点包括1929年华尔街股灾前，当时指数达到31（股价是收益的31倍）；以及1999年互联网泡沫破裂前，指数升至44。

现在，该指数已攀至40。换句话说，现在在美国证券交易所上市的500家公司的平均股价是其年利润的40倍。这意味着这500家公司的预期利润增长率是1949年（战后繁荣前夕）的4倍，当时的市盈率为10。

一些公司的市盈率更加极端。特斯拉似乎特别吸引投机性投资，它的市盈率为240，这意味着它的利润必须提高6倍，才能使它的估值水平（即市盈率）与其他公司相当。英伟达的市盈率为60。向政府机构出售人工智能产品的帕兰提尔 (Palantir) 的市盈率为700。微芯片制造商安谋控股 (ARM) 的市盈率为250，等等。

毫无疑问，这些公司都有增长潜力。但要说它们能获得与股价相符的利润，显然是天方夜谭。因此，我们可以理解为什么英格兰银行 (Bank of England) 以及美联储主席杰罗姆·鲍威尔 (Jerome Powell) 都敦促要谨慎行事。英格兰银行表示，目前的市场估值“显得虚高，尤其是在人工智能相关的科技公司身上”，并提到这种情况让人想起了互联网泡沫。摩根大通首席执行官杰米·戴蒙 (Jamie Dimon) 也持相同意见，并坦言他“比别人更害怕市场崩盘”。

投资银行摩根士丹利 (Morgan Stanley) 也担心眼下许多交易可能并不稳妥。它特别指出了英伟达最近斥资购买自家芯片的交易。它将投资一家新成立的公司，用于采购英伟达芯片，再把这些芯片租给X的AI初创公司。如果需求靠这种方式拉动，那肯定撑不久。

然而，高盛的经济学家依旧否认存在泡沫，其他人也纷纷附和。他们的观点颇具趣味，结合阶级分析来看很耐人寻味。

他们声称，高企的估值有其依据——过去赚得多，现在还在赚。他们指出，大公司有的是钱。谷歌（Alphabet Inc.）坐拥950亿美元现金。沃伦·巴菲特（Warren Buffett）领导的投资公司伯克希尔·哈撒韦（Berkshire Hathaway）坐拥3400亿美元现金。苹果 (Apple) 有1600亿美元，亚马逊 (Amazon) 有930亿美元，等等。这13家顶级公司加起来囤了1万亿美元的现金。

谷歌去年的利润达到了创纪录的1000亿美元，利润率高达30%，也就是说，每10美元的收入中就有3美元是利润。英伟达几乎垄断了用于运行人工智能模型的处理器，利润率高达75%，相当于800亿美元。怪不得他们拼命拉高处理器的需求！

并非只有科技公司才能赚得盆满钵满。通用电气 (General Electric) 的利润率高达19%。汽车行业挣的钱远不如科技行业的多，但通用汽车仍赚了150亿美元，利润率为8%。

这样看的话，就能明白高盛为何这么想了。利润丰厚的时候，股市怎么会不繁荣呢？关键在于，长远来看，股市估值不仅取决于一种“万事皆好”的感觉，还要看未来的利润。也就是说，只有这些公司投资、扩大生产，从而使利润成倍增长，当前的股市估值才合理。然而，一切迹象都表明，这并未发生。

投资上哪儿去了？

过去几十年来，我们被告知，我们需要做的就是向大公司大肆撒钱，以促进经济增长。经济学家和政客们正确地指出，投资才是推动增长的动力。他们说，获得这种投资的唯一途径就是提高公司的盈利能力。

他们大砍工资，逼工人加班加点，私有化国企，外包公共服务，减轻财富和企业税，加重穷人税负，削减失业救济，让工人不得不拼命地找工作。这一切都打着“增长”或“增加投资”的旗号进行的。然而，在花了几十年帮大企业更能赚钱之后，我们要问：投资上哪儿去了？

投资额长期停滞于国内生产总值的14%左右。固定资本投资（包括机械和建筑）占产品价值的比例（价格为最佳近似），一直在15%左右徘徊。马克思曾用这一指标（以及其他指标）来衡量生产中机械的发展情况。它的计算方法是将每件产品的资本成本除以销售额。这一数值在2007-2008年金融危机爆发前的整个历史时期内一直在增长。

与此相对应，固定资本（机械等）与工资的比率一直在下降。综合来看，这些数据表明，资产阶级不再增加用于生产的机械数量。他们已经停止发展生产力了。

多挣到的钱没有被再投入生产，而是被留作现金储备，或以分红、回购的方式返还股东。

美国制造业的劳动生产率在2013年达到顶峰。尽管机器人和人工智能被寄予厚望，但生产率依旧没有起色。再次可见，对机器的投资跟不上，生产率也只会原地踏步。

令人震惊的是，自2007年以来，美国制造业产出下降了7%。

似乎经济里的投资水平越低，利润反而越高。这本不该发生。照资产阶级的辩护士的意思，利润越高，投资越旺。既然有这么多钱可赚，为什么没人投资？没人生产？没人让社会更富裕？

一些“马克思主义者”也提出了类似的论点，他们声称利润率下降是危机的根源。他们说，投资不足、危机出现，是因为利润率下降。然而从一些数据来看，近几年的利润率比二战以来任何时候都高。照这个架势，我们本该迎来一场经济繁荣。

那么，为什么资产阶级不投资呢？从历史来看，一部分解释是，美国企业投资海外，大型跨国公司在别处追求更高利润。这正是特朗普所针对的问题。然而最近一段时间情况并非如此。美国对外直接投资 (FDI) 流出在2007年达到GDP的3.6%，此后不断下降，去年仅为1.1%。

仅凭公式来分析经济，人们很容易漏掉一个基本事实：现有的工厂都还没有开足马力，就没人会去投资。自2007年危机以来，情况一直如此。

目前工业产能利用率约为77%，远低于20世纪60年代末的87%。CEO们会想：现有的工厂产能就够了，为何要耽搁功夫建新厂？

因此，我们面临的是市场环境的挑战，而不是企业产品是否有利可图。

马克思在《资本论》第三卷中讨论利润率时，不只是讲解了利润率下降的趋势而已。他还解释，存在一些抵消利润下降的因素。他着重提到两个：其一，世界贸易使资本和原材料变得更便宜，其二，剥削率提高。自1970年代以来，这两个因素一直发挥着作用（当时利润率确实下降了）。

全球化是降低资本成本、提高利润率以及降低原材料和工人购买的各种商品价格的关键因素。一下子，你以前的工资只能买一台电视，现在可以买两三台电视、手机或汽车。

这一直是工业资产阶级青睐自由贸易的原因之一——他们能乘机压低工资。换言之，企业可以增加对工人的剥削，而工人却未必感觉生活在变差。剥削率是工人创造的剩余价值（无偿劳动）与其工资的比例。

统计显示，剥削率的提高可以通过工资占GDP比例下降、利润占GDP比例上升来体现。每个工人都会体会到：工作更累、加班更多，却挣得更少。数据表明，利润，包括利润率的增长，是以工人为代价的。

这会带来什么后果？如果工人受到更严重的剥削，资本家的利润吞噬了越来越多的资本，而他们又不把利润投入到新厂房和机器设备，那么谁会购买这些商品？几十年来，这一直是困扰资本主义经济的一个顽疾。这就是所谓的“需求不足”或“购买力不足”。

资产阶级经济学家之所以痴迷于他们所谓的“消费者信心”，是因为这是经济增长的关键因素。如果消费者不花钱，生产者就卖不出货；卖不出去，投资也就无从谈起。

借贷

当然，解决这个问题的办法有很多。其中一种方法就是通过消费信贷。因此，剥削率上升或工资占利润比例下降的同时，债务也随之增加，这绝非巧合。换句话说，如果消费者买不起东西，就借钱给他们，让他们买得起。

贷款传统上用于买房，尽管过去需要支付更高的首付。如今，能一次性付全款买车——即便是二手车——已经很少见了。不仅仅是汽车，任何类型的消费品都是如此。购买新厨房、冰箱或沙发时，可以采用分期付款计划。人们买手机也通常依靠信贷。最近，克拉纳 (Klarna) 等公司已经搞清楚如何从小额线上购物中赚钱。你现在甚至可以用信贷买电钻或衣服，让公司在接下来的3到12个月里按月从你账户里扣款。

几十年来，各国政府一直在刻意推动信贷增长，以维持经济的正常运转，例如取消贷款监管、降低利率。​​

但借来的钱和你自己的钱并不一样。众所周知，工资是你自己的，但贷款你得还。贷款本质上是对未来收入的索取，所以借得越多，每月可支配收入就越少。也就是说，你能借多少钱受你的收入限制。

2008年之后，尤其是在美国，信贷扩张达到了极限。从那时起，平均家庭负债占GDP的比例从98%下降到68%。美国家庭没有借更多钱，就减少了消费，如果不是国家出手干预，经济本会受挫。一方面，美联储通过前所未有的量化宽松政策印制虚拟货币购买债务，并在过去17年中有9年将银行间拆借利率维持在零。

另一方面，联邦政府补上了缺口。为了维持消费，必须有人借钱；如果家庭无力或不愿借钱，那么政府就不得不借钱。政府通过直接的联邦支出，或通过减税和福利政策让工人有钱花。美国联邦政府债务从65%上升到105%，并且仍在以和平时期前所未有的速度持续增长。美国政府已经变成了“最后买单的人”，这不仅是美国的情况，也是世界的现状。

从图表上看，债务占GDP的比例平稳下来，同时工业生产也停止增长。显然，信贷无法扩张使得工业生产也无法扩张。换句话说，商品销售的市场不再增长。因此，工业产能过剩依然普遍存在，新的投资也随之减少。

缺乏市场也是保护主义的根源。随着市场竞争日趋激烈，资产阶级试图保护本国市场免受竞争。例如，美国和欧洲对华为电信设备的禁令，以及对电动汽车征收的关税。钢铁关税是另一个例子，中国钢铁行业的产能过剩导致全球钢铁市场价格暴跌，迫使美国和欧洲征收关税，以保护其自身的钢铁制造业免受中国竞争的蚕食。

由于中国政府部分限制英伟达在中国市场的销售，他们需要找新的买主。因此，过去几个月英伟达忙于各种交易。英伟达购买自己的产品，虽然并非史无前例，但本质上是对市场的匮乏的一种默许。他们用自己的巨额利润来刺激产品需求。

股市会继续繁荣吗？

简而言之，过去几十年对工人的压榨提高了利润率，但也产生了巨额债务，先是工人，后来是各国政府。这种经济增长方式已经达到了极限，这就是为什么我们现在面临经济停滞和国际紧张局势加剧的原因。

鉴于这些公司的利润依然很高，股市难道不能继续稳步上行，不断创下新高吗？答案显然是否定的。这正是市盈率的关键所在。极高的市盈率意味着市场对未来利润抱有极高的预期，也就是说，不是仅仅预期公司会盈利，而是预期其利润会大幅上升，甚至呈指数增长。

要实现这一点，他们必须卖更多的商品，而这依赖于一个不断扩大的市场。但市场并没有扩大。即使个别行业在扩大，但总体并没有扩大。因此，这些公司不可能达到预期。

正因如此，这些股市估值才显得虚幻。特斯拉根本不可能在未来一段时间内将其利润提高10倍或20倍。去年，特斯拉在美国售出了70万辆汽车，而美国市场总销量仅为1600万辆。在市场没有扩张的情况下，特斯拉要想将销量翻10倍，就必须占领一半以上的市场，不仅是电动汽车市场，而是所有轻型汽车市场。这显然不可能实现。它的估值完全脱离现实。

那么，股市为何繁荣呢？讽刺的是，恰恰由于投资生产活动赚不到钱，企业才把钱囤起来，而不去投资。他们通过分红和股票回购将资金返还给股东，或参与兼并与收购。这会推高股价，但不会带来长期经济增长。

各国央行提供的廉价信贷也大量流向了股市投机。廉价信贷让银行和其他企业能够以低成本借款，不仅投资生产，也用于投机。

顺便一提，这也说明统治阶级已经彻底寄生化。资产阶级过去存在的历史正当性在于将利润再投资于生产，发展生产力，而现在显然不再这样。

因而，即便股市估值预示着一场繁荣，现实情况却大相径庭。

关税还可能给投资带来长期问题，因为资本成本会变得更高。//图片来源：公共领域

新建住宅市场已持续数月陷入衰退。这对建筑行业就业冲击很大，建筑业因此受挫。

就业市场正受到严重影响，尤其是非裔美国工人的失业率，这令经济学家感到担忧。资本主义将黑人和女工等群体作为劳动力的后备军，因此，当经济衰退来袭时，他们往往首当其冲。

经济学家密切关注的消费者信心指数自2024年以来一直在下降。这一指标可以让我们一窥消费者（其中大多数是工人）对其经济前景的看法。只有大额股东相对乐观，其余人则比2009年“全球大衰退”高峰期还要悲观。

这种情况导致美联储开始降低利率，但这对各州州长来说是一个艰难的决定。目前通膨仍较高，尽管美国企业顶住了关税的压力，但明年预计会将其转嫁给消费者。

关税也可能对投资造成长期问题，因为资本（如机器等实物资产）的成本将上升。关税抑制了国际竞争，美国制造商因此不太倾向于将工厂升级到最新标准，因为他们被隔绝在全球市场之外。

就短期而言，与许多其他国家一样，美国政府的支出需要与收入保持一致。目前，预算赤字高达27%，在债务已占GDP的119%的情况下，这种状况显然难以为继。仅利息支出就超过9000亿美元。一旦清算日到来，政府需要通过增税或削减开支来平衡账目，这将对一个高度依赖政府资金的经济造成冲击。

整个局势揭示了资本主义的有机危机，这一制度已走到死胡同，无法推动社会进步。过去几十年, 工人不得不忍受种种打压。工会领导和政党反复向他们兜售"良药"，骗他们说忍一忍事情会有好转的。但越来越明显，这些“药“不治病。

过去18年的经济政策中，唯一受益的只是少数寄生性的亿万富翁，他们的财富在股市繁荣的推波助澜下呈指数增长，而全世界其他人都在为此买单。

当前，我们濒临另一场经济衰退，而股市是最直观的警示。较为严肃的资产阶级评论家已经开始担忧。

所有把经济撑到今天的工具都已用尽：政府负债累累，央行降息并印发货币，但问题仍未解决。现在我们正面临另一轮经济下行周期，政府债务沉重，央行又被持续高通胀捆住手脚。

资产阶级拖延了灾难的来临。他们打压工人，掠夺国家资源，却说"我们同舟共济”，但这一切都没能奏效。现在他们开始明白，自己可能就是下一个遭殃的人。

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